自2019年本輪牛市開(kāi)啟以來(lái)，過(guò)去三年成長(zhǎng)型風(fēng)格總體來(lái)說(shuō)遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏了價(jià)值型風(fēng)格，從長(zhǎng)期的歷史來(lái)看，成長(zhǎng)型的基金的業(yè)績(jī)也往往是更優(yōu)異的。但不代表價(jià)值型的風(fēng)格永遠(yuǎn)也沒(méi)有機(jī)會(huì)戰(zhàn)勝成長(zhǎng)型，至少2022年第一個(gè)月來(lái)看，價(jià)值型的風(fēng)格已經(jīng)有了不錯(cuò)的相對(duì)收益與絕對(duì)收益了。

為何我們?cè)谀瓿醯哪甓炔呗灾刑岬剑?022年在成長(zhǎng)股領(lǐng)域要從“成長(zhǎng)主題投資”轉(zhuǎn)變?yōu)椤俺砷L(zhǎng)投資”，可能要遠(yuǎn)離一級(jí)菜單的公司，深入挖掘二級(jí)、三級(jí)菜單中的優(yōu)秀公司？要回歸常識(shí)，對(duì)于深受大家鄙視嫌棄的領(lǐng)域，要考慮股價(jià)的下跌是否已經(jīng)過(guò)度反映了悲觀的預(yù)期。從一月份市場(chǎng)的新分化來(lái)看，年初的一些預(yù)判還是貼近了今年的市場(chǎng)。

在經(jīng)過(guò)三年的市場(chǎng)教育與在熱門賽道的持續(xù)賺錢效應(yīng)的強(qiáng)化下，不少投資者對(duì)這些領(lǐng)域逐漸形成了信仰并持續(xù)強(qiáng)化，同時(shí)也用手上的資金配置做出了實(shí)際的行動(dòng)，當(dāng)2021年底“擁抱新經(jīng)濟(jì)”已經(jīng)成為一種共識(shí)時(shí)，跑道過(guò)于擁擠，估值出現(xiàn)一定的階段性泡沫的現(xiàn)象，調(diào)整也就到來(lái)了。這種情況與2020年底“擁抱核心資產(chǎn)”很相似。2020年底過(guò)后核心資產(chǎn)的分化走勢(shì)，可能就是未來(lái)一段時(shí)期熱門賽道公司們的預(yù)演。估值嚴(yán)重泡沫沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的熱門賽道型公司，接下來(lái)可能步入漫長(zhǎng)的熊途；有競(jìng)爭(zhēng)力優(yōu)勢(shì)估值不貴的，稍事調(diào)整后很快就會(huì)有新高；有競(jìng)爭(zhēng)力優(yōu)勢(shì)但是估值嚴(yán)重泡沫化的公司，可能需要更長(zhǎng)的時(shí)間來(lái)消化估值，這兩年的收益率可能會(huì)很平庸。

因此，對(duì)于新能源車、光伏、風(fēng)電、半導(dǎo)體、軍工，這些領(lǐng)域的投資，需要改變過(guò)往幾年買賽道即可，2022年接下來(lái)的投資要回歸買公司的本質(zhì)：堅(jiān)持好公司+合理的估值，深入在產(chǎn)業(yè)鏈深處研究尋找存在研究差與預(yù)期差有核心競(jìng)爭(zhēng)力的公司。對(duì)于行業(yè)貝塔強(qiáng)的公司，可能需要把握交易的時(shí)點(diǎn)，不再是買入后躺贏了。

元旦回來(lái)后，一些低估值公司走得相對(duì)較強(qiáng)，我們認(rèn)為這與牛市發(fā)展到了這一階段的特點(diǎn)是吻合的。與熱門賽道過(guò)于擁擠對(duì)應(yīng)的是，一些低增速的行業(yè)與公司過(guò)去幾年受到一致性的鄙視與拋售，估值已經(jīng)非常便宜了。我們團(tuán)隊(duì)內(nèi)負(fù)責(zé)價(jià)值股研究的同事重點(diǎn)研究跟蹤的一些公司，用買斷公司的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看，已經(jīng)非常便宜和有吸引力了，相對(duì)應(yīng)與熱門賽道一些高估值公司但不具有確定性相比，價(jià)值投資的天平階段性往這里傾斜，也是情理之中的。2022年的一段時(shí)間內(nèi)，投資風(fēng)格與過(guò)去三年發(fā)生轉(zhuǎn)換，目前來(lái)看，需要討論的不是會(huì)不會(huì)發(fā)生的問(wèn)題，而是會(huì)持續(xù)多久的問(wèn)題。

投資的環(huán)境是不斷變化的，毫無(wú)疑問(wèn)，堅(jiān)持單策略的操作難度一定是遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于切換策略、追求“策略適配”的。投資經(jīng)歷豐富的人都清楚，任何一種有效的投資策略都有最舒服的階段，也一定會(huì)有最困難的階段。就好比專注投資消費(fèi)、專注投資醫(yī)藥、專注投資CXO、專注投資半導(dǎo)體、專注投資新能源汽車….。這些策略與持倉(cāng)非常集中的基金，當(dāng)這一年表現(xiàn)最好的板塊落到他們聚焦堅(jiān)持的策略時(shí)，業(yè)績(jī)排名一定位居前列，第二第三年如果市場(chǎng)風(fēng)格發(fā)生變化，由于這些基金仍然堅(jiān)守過(guò)往的單一策略，那結(jié)果也是自然而然階段性有很大的壓力了。其實(shí)，堅(jiān)守單一策略的基金，某種意義上有點(diǎn)類似于行業(yè)ETF，業(yè)績(jī)表現(xiàn)好壞不完全取決于基金經(jīng)理，更多取決于市場(chǎng)的環(huán)境變化。對(duì)于這類基金來(lái)說(shuō)，可能更適合兩種類型的投資人，一種是有風(fēng)格預(yù)判與擇時(shí)能力的專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者，把這類產(chǎn)品視為階段性資產(chǎn)配置的工具；另一種是真正的長(zhǎng)期投資者，堅(jiān)定長(zhǎng)期看好這個(gè)領(lǐng)域，能夠承受短期的波動(dòng)與寂寞，如果做十年以上的長(zhǎng)期投資者，是完全可以忽略兩三年風(fēng)格短期不適合的小波動(dòng)，最終也很大概率成為贏家。

該選擇堅(jiān)守單一策略還是追求“策略適配”，與投資者處于武功修行的哪個(gè)階段有著不可分割的關(guān)系。對(duì)于投資時(shí)間少于一個(gè)完整循環(huán)周期（7-9年），尚未通過(guò)自己的投資實(shí)踐，有了賺大錢的經(jīng)驗(yàn)和經(jīng)歷過(guò)熊市至暗時(shí)刻的人來(lái)說(shuō)，應(yīng)該還處于專心修煉好一種有效策略的階段。就好比，對(duì)于一個(gè)小學(xué)生，在討論該不該讀博士學(xué)位前，先專心學(xué)習(xí)好小學(xué)、中學(xué)的課程，考上大學(xué)后再說(shuō)。道理是一樣的。要做好策略適配它的難度，與練好單一策略的難度完全是不可同日而語(yǔ)的。這里要特別強(qiáng)調(diào)的一點(diǎn)是，絕不是說(shuō)堅(jiān)持單一策略的投資者的水平低于堅(jiān)持多策略的，正如我們上面強(qiáng)調(diào)的，堅(jiān)持追求多策略的難度是非常大的，既要熟悉各種有效的策略，還需要對(duì)各種有效策略適配的環(huán)境有清楚的理解和認(rèn)知，同時(shí)在投資實(shí)踐中還要讀懂當(dāng)時(shí)屬于什么環(huán)境適合用什么策略。因此在實(shí)踐中，我們更多看到的是很多功力不到家的多策略選手的業(yè)績(jī)反而不如長(zhǎng)期堅(jiān)持一種策略的選手。早年的我們自己也曾陷入類似的苦惱中。所以在團(tuán)隊(duì)內(nèi)部我常對(duì)年輕同事說(shuō)，要追求80分之前首先要hold住60分。也就是我們公司墻上那句“不要為了追求完美而錯(cuò)失正確”的由來(lái)。

該如何選擇，另一方面還與投資者的目標(biāo)有很大的關(guān)系。對(duì)于個(gè)人投資者來(lái)說(shuō)，不追求市場(chǎng)的排名和每一年都好，只追求能夠在資本市場(chǎng)中獲得不錯(cuò)的投資回報(bào)即可，那單一策略練好了，完全可以達(dá)到這一目標(biāo)的。就好比體育運(yùn)動(dòng)業(yè)余愛(ài)好者與專業(yè)運(yùn)動(dòng)員的區(qū)別，以鍛煉身體和個(gè)人愛(ài)好為目標(biāo)的，與以在奧運(yùn)賽場(chǎng)上努力奪取獎(jiǎng)牌為國(guó)爭(zhēng)光為目標(biāo)的人，參與運(yùn)動(dòng)的方式與時(shí)間投入是完全不同的。對(duì)于專業(yè)資產(chǎn)管理公司來(lái)說(shuō)，目標(biāo)設(shè)定顯然不可能太低。我們?cè)谌蚍秶鷥?nèi)，幾乎沒(méi)有看到優(yōu)秀的、有影響力的專業(yè)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)是單一策略的。包括國(guó)內(nèi)很多大型公募基金，也是在一家公司平臺(tái)上，兼容了多個(gè)風(fēng)格鮮明，但是策略有互補(bǔ)性的基金經(jīng)理，不同的年份、不同的基金經(jīng)理能夠脫穎而出。

無(wú)論如何，想做到十八般武藝樣樣精通，前提是你至少先精通一門武藝，如果連一門武藝都練不好，談何其他。如果說(shuō)單一策略做好了是60分，追求“策略適配”這個(gè)更高分的目標(biāo)途中，很有可能在沒(méi)有成熟的某些階段，連60分都做不到。這種案例在我們自己早期和不少投資人身上是見(jiàn)到的。就好比高爾夫球的初學(xué)者，頭幾次下場(chǎng)打球，只用7號(hào)鐵桿一支桿打完全場(chǎng)，成績(jī)一定是比各種球桿都用的新手會(huì)好不少（雖然成績(jī)都很慘）。但是，想成為一名高球好手，無(wú)論是業(yè)余還是職業(yè)的，都絕不可能是只用一支球桿打完比賽的。這一點(diǎn)與只做單策略還是努力追求“策略適配”非常相似。想成為真正的職業(yè)高手，練妥一支球桿后，一定要把各種球桿都盡快熟悉練好，唯此才有可能成為高手。投資亦是如此。

的確 ，一個(gè)人的時(shí)間與能力圈是有限的，對(duì)于單獨(dú)一個(gè)人來(lái)說(shuō)，要做到既懂醫(yī)藥、又精通互聯(lián)網(wǎng)、半導(dǎo)體、消費(fèi)、新能源車、光伏、風(fēng)電…..。這幾乎是不可能的。但是作為專業(yè)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，可以通過(guò)團(tuán)隊(duì)分工配合的模式，大大降低了策略適配的難度。我們團(tuán)隊(duì)內(nèi)部一直是按照這種分工協(xié)作、團(tuán)隊(duì)高考的模式來(lái)努力去實(shí)現(xiàn)“策略適配”的目標(biāo)。通過(guò)多年的磨合，現(xiàn)在來(lái)看還是越來(lái)越靠近了之前的目標(biāo)。

農(nóng)歷新年之際，祝福每一位朋友:

虎年大吉！身體健康！財(cái)源滾滾！家庭幸福！

 吳偉志

                                     2022年2月4日