人們往往猜到了開頭，卻猜不對(duì)結(jié)尾。

在幾乎所有人對(duì)經(jīng)濟(jì)下行態(tài)勢(shì)非常篤定的情況下，2019年第一個(gè)月全球股市并沒有按照多數(shù)人的預(yù)期向更悲觀的方向發(fā)展。一月全球主要股市均以上漲告收，萬(wàn)得全A和滬深300分別上漲了2.73%和6.34%，美股道瓊斯與標(biāo)普500全月也分別上漲了7.17%和7.87%。A股市場(chǎng)尤其難得，在一大批問題上市公司業(yè)績(jī)密集爆出“驚天巨雷”的背景下，在多數(shù)普通投資者都很悲觀的情況下，“空頭”的各種彈藥似乎都砸到了鐵板上，寸土未進(jìn)。倉(cāng)位已經(jīng)降下來(lái)的“空頭”們內(nèi)心一定有些納悶與些許恐慌，這是怎么啦？經(jīng)濟(jì)下行加業(yè)績(jī)巨雷這樣的重量級(jí)組合拳下，竟然毫無(wú)進(jìn)展，難道這就是傳說(shuō)中的市場(chǎng)底？

不是你不明白，這世界變化快！

不知道是當(dāng)今世界發(fā)展的節(jié)奏越來(lái)越快了，一個(gè)月已經(jīng)太久，發(fā)生的變化太多了，還是每年一月份都是各國(guó)政府根據(jù)當(dāng)年形勢(shì)調(diào)整政策的重要窗口，總之2019年的第一個(gè)月真的發(fā)生了不少事。總結(jié)一下有下面一串關(guān)鍵詞：“經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)下行壓力凸顯”、“央行大幅降準(zhǔn)”、“省部級(jí)主要領(lǐng)導(dǎo)干部堅(jiān)持底線思維著力化解重大風(fēng)險(xiǎn)專題研討班開班”、“央行創(chuàng)設(shè)CBS支持銀行發(fā)行永續(xù)債”、“證監(jiān)會(huì)易帥”、“銀保監(jiān)會(huì)鼓勵(lì)險(xiǎn)資增加權(quán)益投資”、“證監(jiān)會(huì)新帥只做不說(shuō)連出小動(dòng)作”、“A股問題上市公司集中爆驚天巨雷”、“美聯(lián)儲(chǔ)停止加息釋放鴿意”……這當(dāng)中有些是對(duì)系統(tǒng)性有著重大影響的大事。

央行正從“寬貨幣”走向“寬信用”；證監(jiān)會(huì)易帥開始對(duì)“強(qiáng)監(jiān)管”修正。

1月4日央行超出市場(chǎng)預(yù)期開年便大幅降準(zhǔn)一個(gè)百分點(diǎn)，這是大力度的寬貨幣。但是市場(chǎng)還是擔(dān)心，由于“去杠桿”導(dǎo)致影子銀行急劇萎縮，資金從貨幣市場(chǎng)傳導(dǎo)到信用市場(chǎng)的通道仍然沒有打通。1月24日，銀保監(jiān)會(huì)鼓勵(lì)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資銀行永續(xù)債，同日央行創(chuàng)設(shè)票據(jù)互換工具（CBS）支持銀行發(fā)行永續(xù)債。央行與銀保監(jiān)會(huì)密切配合推出的這兩個(gè)舉措組合拳，及時(shí)解決了影子銀行回表導(dǎo)致商業(yè)銀行資本金不足的痛點(diǎn)，為從“寬貨幣”向“寬信用”邁出重要扎實(shí)的一步。資本市場(chǎng)上相信有一些敏感的投資者能夠領(lǐng)悟其背后的本質(zhì)及對(duì)資本市場(chǎng)的影響，市場(chǎng)開始做出一些積極的反應(yīng)。

證監(jiān)會(huì)“易”帥，接下來(lái)的一周只干不說(shuō)效率極高，第二天銀保監(jiān)會(huì)發(fā)文支持險(xiǎn)資加大股權(quán)投資力度，第四天證監(jiān)會(huì)發(fā)文擬實(shí)施逆周期調(diào)節(jié)，發(fā)文鼓勵(lì)券商權(quán)益類投資，對(duì)券商投資成分股、ETF等權(quán)益類的風(fēng)險(xiǎn)資本要求擬放寬。為緩解融資平倉(cāng)壓力，擬取消“平倉(cāng)線”不得低于130%的統(tǒng)一限制，交由證券公司與客戶自主約定最低維持擔(dān)保比例。同時(shí)擴(kuò)大擔(dān)保物范圍，進(jìn)一步提高客戶補(bǔ)充擔(dān)保的靈活性。2月1日證監(jiān)會(huì)就《證券公司交易信息系統(tǒng)外部接入管理暫行規(guī)定》向社會(huì)公開征求意見。過往忽略市場(chǎng)環(huán)境與承受力的一味強(qiáng)調(diào)“強(qiáng)監(jiān)管”的思路明顯出現(xiàn)了變化。如果說(shuō)過去一年多，“去杠桿”與“強(qiáng)監(jiān)管”是資本市場(chǎng)持續(xù)下行的主要因素，那么到了2019年的1月，這兩個(gè)因素都已經(jīng)實(shí)實(shí)在在的發(fā)生了“逆轉(zhuǎn)”。那投資模型可能需要隨之進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整。

    美聯(lián)儲(chǔ)釋放積極的信號(hào)

海外方面，美聯(lián)儲(chǔ)1月31日的議息會(huì)議上維持利率不變，并向市場(chǎng)傳遞了轉(zhuǎn)變政策立場(chǎng)，承諾對(duì)進(jìn)一步升息保持耐心，這是美聯(lián)儲(chǔ)自2015年開始的緊縮周期可能發(fā)生變化的信號(hào)。鮑威爾以美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景不確定性上升為由，稱加息的理?yè)?jù)已經(jīng)“減弱”。對(duì)于正在采取的縮表行動(dòng)，美聯(lián)儲(chǔ)也采取了更為鴿派的立場(chǎng)，表示準(zhǔn)備根據(jù)經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)發(fā)展調(diào)整計(jì)劃，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)提前停止削減其4.1萬(wàn)億美元資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模的行動(dòng)。

美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策是美國(guó)乃至全球資產(chǎn)價(jià)格定價(jià)之錨，之前大家基于美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)縮表加息所制定的投資模型，可能需要進(jìn)行一些調(diào)整了。這也許就是為何12月底，當(dāng)鮑威爾首次向媒體披露縮表計(jì)劃并非剛性不可調(diào)整之后，美國(guó)便迅速逆轉(zhuǎn)了之前的頹勢(shì)的原因。橋水公司最近發(fā)布了一篇關(guān)于2019全球經(jīng)濟(jì)與資本市場(chǎng)的投資展望，其中流露出悲觀的情緒，應(yīng)當(dāng)也是建立在之前美聯(lián)儲(chǔ)與歐央行的政策預(yù)期基礎(chǔ)上的策略模型。

關(guān)于A股投資，問題公司爆雷走熊與優(yōu)質(zhì)公司持續(xù)走牛并不矛盾！

最近對(duì)A股市場(chǎng)供求影響比較大的一件事是MSCI可能將A股權(quán)重占比從5%提高到20%，既然這是大勢(shì)所趨，那為何要等到別人收獲時(shí)才入場(chǎng)播種？這可能是近期外資持續(xù)大比例凈買入的因素。證監(jiān)會(huì)新主席到位后，積極支持內(nèi)資機(jī)構(gòu)投資者保險(xiǎn)公司與券商增加權(quán)益類投資，這一舉措是正確和及時(shí)的，如果在低估值悲觀時(shí)國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)依然低配權(quán)益，眼睜睜看著便宜籌碼被外資買走，那未來(lái)高位時(shí)必然是這批踏空的國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)來(lái)當(dāng)接盤俠。

在經(jīng)濟(jì)下行預(yù)期強(qiáng)烈，問題公司業(yè)績(jī)暴雷成為現(xiàn)實(shí)的情況下，為何股市整體卻不再下跌了？業(yè)余投資者或許覺得這很反常不合理，但這往往就是規(guī)律本身。從2015年以來(lái)A股市場(chǎng)股價(jià)與估值持續(xù)下行，不就是在對(duì)眼下的事情做出提前反應(yīng)么，或許市場(chǎng)已經(jīng)充分in price了。熊市后期就是這樣的特點(diǎn)：長(zhǎng)期下跌后整體估值很便宜、經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)很困難、大家情緒很悲觀、投資者被打臉打怕了，對(duì)于政府開始大力度采取的逆周期政策措施也視而不見或認(rèn)為沒用。但是繼續(xù)有大的利空出來(lái)時(shí)，市場(chǎng)卻跌不動(dòng)了。這與牛市泡沫后期特征正好反向?qū)ΨQ。大家都認(rèn)為“該跌”但是“不跌”了，事情發(fā)展到這種程度就到了該變化的時(shí)候了。在2018年系統(tǒng)性沖擊的陰影下，多數(shù)人對(duì)今年始終難以擺脫熊市的陰影，這非常符合人性，但是市場(chǎng)恰恰是反人性的。

A股的投資策略：

1、在長(zhǎng)期下跌后，情緒悲觀估值便宜的階段，貪婪要開始取代恐懼了。拋棄熊市的投資模式，選擇震蕩市的投資模式。也就是在市場(chǎng)集體樂觀時(shí)要適當(dāng)降低風(fēng)險(xiǎn)敞口，市場(chǎng)悲觀和猶豫時(shí)可以適當(dāng)提升風(fēng)險(xiǎn)敞口；

2、結(jié)構(gòu)重于倉(cāng)位，大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)釋放充分了，基準(zhǔn)倉(cāng)位下限要適當(dāng)提升。結(jié)構(gòu)上要聚焦優(yōu)質(zhì)公司，優(yōu)質(zhì)公司大致分為兩類：一類是這一輪調(diào)整充分、估值有吸引力的優(yōu)質(zhì)龍頭白馬型公司，這類公司中期受益于外資的持續(xù)流入；第二類是各細(xì)分行業(yè)中有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、成長(zhǎng)空間大、成長(zhǎng)速度快、業(yè)績(jī)確定性高的未來(lái)的藍(lán)籌公司，這類成長(zhǎng)股中孕育十倍二十倍股，時(shí)間是他們的朋友，熊市給了最珍貴的播種時(shí)機(jī)。

不是你不明白，這世界變化快！我們似乎剛剛想清楚了一些事情，但是……世界又變化了！

                                              吳偉志

                                            20190203

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