剛過去的7月份，A股市場繼續(xù)分化，除創(chuàng)業(yè)板指數(shù)下跌了4.62%錄得較大跌幅外，上漲綜指、滬深300和中小板指數(shù)均保持慢牛態(tài)勢，月度漲幅分別為1.9%、1.5%和0.71%。數(shù)據(jù)顯示整個二季度市場表現(xiàn)與公募基金的持倉調(diào)整呈現(xiàn)出了高度的一致。二季度公募基金對主板配置較一季度增加1.6%至66.3%，對創(chuàng)業(yè)板配置減少1.6%至12%。市場發(fā)展基本符合我們此前的預(yù)期，二季度場內(nèi)投資者拋棄中小創(chuàng)追逐白馬的行為仍在持續(xù)中。本月想跟大家討論三個問題，這三個課題討論清楚了，可能接下來的投資思路就清晰了。

課題一：如何看待證金公司大舉介入一些創(chuàng)業(yè)板股票，27日出現(xiàn)大幅反彈？創(chuàng)業(yè)板的泡沫釋放完成沒有？

隨著樂視泡沫的破滅，溫氏業(yè)績的下滑，神霧環(huán)保、爾康制藥受到質(zhì)疑……資金開始加速撤離創(chuàng)業(yè)板，7月17日黑色星期一創(chuàng)業(yè)板指數(shù)當(dāng)日下跌了5.11%，就在市場逐漸形成繼續(xù)看空創(chuàng)業(yè)板的一致性預(yù)期之際，昆侖萬維、蘇交科、華策影視等幾家創(chuàng)業(yè)板公司中報披露顯示證金公司大量買入了一些質(zhì)地相對不錯的創(chuàng)業(yè)板的股票，受此消息刺激，市場活躍資金緊跟國家隊的步伐抄底創(chuàng)業(yè)板，形成了27日的單日大幅上漲。創(chuàng)業(yè)板究竟是反轉(zhuǎn)還是反彈？迅速成為投資圈內(nèi)朋友們最想解開的疑問。從買入創(chuàng)業(yè)板資金的性質(zhì)和心態(tài)來看，不難看出這次反彈的特點(diǎn)很清晰。

雖然短期看反彈，但是這次證金出手創(chuàng)業(yè)板，其重要意義不容低估。恰逢八一建軍節(jié)，1927年南昌起義的第一聲槍響，雖然此后建軍建國的道路仍然漫長與艱險，但第一聲槍響卻是具有歷史轉(zhuǎn)折點(diǎn)意義的。國家隊為何要出手創(chuàng)業(yè)板，原因恐怕是因?yàn)閯?chuàng)業(yè)板的一致性悲觀預(yù)期引發(fā)的流動性風(fēng)險到了不得不出手的時候。我們關(guān)注到目前有超過300家上市公司較長時間停牌，為何？這里面有相當(dāng)多數(shù)上市公司大股東由于質(zhì)押了股票融資，而股價一路下跌到了平倉線，如果不停牌，就會出現(xiàn)股價直接平倉閃崩或者像樂視的賈躍亭一樣持股全部被查封凍結(jié)，公司易手。雖然創(chuàng)業(yè)板許多公司估值仍沒有到值得投資的階段，但國家隊的使命與責(zé)任與盈利無關(guān)，是到了出手防止創(chuàng)業(yè)板出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險從而引發(fā)更嚴(yán)重危機(jī)的時候了！在近日游資追捧證金概念熱炒這三個證金公司買入的股票時，我們看到機(jī)構(gòu)和國家隊可能及時拋售昆侖萬維給市場降溫。清晰的向市場傳遞出既不允許發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險，同時也堅決反對利用證金概念炒高股價形成泡沫為今后留下風(fēng)險隱患的態(tài)度。

看明白這兩點(diǎn)，創(chuàng)業(yè)板接下來的發(fā)展演變格局就比較清晰了（篇幅所限，此處省去1000字，下期我們再詳細(xì)闡述）。

課題二：市場追逐藍(lán)籌白馬股拋棄中小創(chuàng)到了什么階段？眼下的一致性預(yù)期是什么？靠譜不？

我們回看一下2015年的此時，也是在公募基金完成了二季報的披露。2015年7月25日華夏時報盛青紅寫了一篇分析性報道的標(biāo)題是“二季度公募基金棄藍(lán)籌重成長，追捧中小創(chuàng)板塊”，文中引用了海通荀玉根的數(shù)據(jù)：“二季度偏股型基金重倉股投資中主板占比43.7%，較一季度下降6.4 個百分點(diǎn)，為2006 年以來最低水平，而中小板+創(chuàng)業(yè)板占比大幅提升至56.3%，達(dá)到歷史最高水平，其中中小板、創(chuàng)業(yè)板占比分別為30.8%、25.5%，環(huán)比分別升3.8 個、2.6 個百分點(diǎn)。”15年二季度之后發(fā)生的事情大家的記憶就比較清晰了，股災(zāi)后創(chuàng)業(yè)板指數(shù)從高位4037點(diǎn)一路跌跌不休，近日創(chuàng)出1641點(diǎn)新低跌幅已達(dá)到69%，而當(dāng)時的許多大牛股全通教育、朗瑪信息、安碩科技的跌幅更達(dá)到了90%。事實(shí)再次證明，群體性形成一致預(yù)期之后，這種一致性預(yù)期是多么的危險！！

那眼下最新的情況如何？

先看數(shù)據(jù)：二季度公募基金持倉調(diào)整步調(diào)一致，“抱團(tuán)主板”，對主板的配置比例增加到了66.3%，創(chuàng)業(yè)板的配置比例縮減到12%，公募基金持有中小創(chuàng)下降到33.7%。其中集體大幅加倉的行業(yè)是保險、家電，小幅加倉消費(fèi)板塊。目前創(chuàng)業(yè)板幾個權(quán)重股樂視網(wǎng)、神霧環(huán)保、爾康制藥處于停牌，相信復(fù)牌后里面的不少公募基金會堅決撤出，繼續(xù)加倉主板，屆時或許會迎來公募基金對中小創(chuàng)配置與情緒的最低點(diǎn)。

再看一些現(xiàn)象，其一、成長型基金規(guī)模大幅縮水，公募中以成長投資見長的中郵基金旗下的“中郵成長”與“中郵核心優(yōu)選”兩只基金的規(guī)模從最高時分別為481.74億元和378.25億元，到今年二季度分別縮水至60.43和28.19億元，顯示出市場上投資人回避成長型基金的態(tài)度堅決；其二成長型基金經(jīng)理被迫換倉或下課，最近跟公募圈中同行交流，了解最新動態(tài)。業(yè)內(nèi)一家2012—2015年業(yè)績非常優(yōu)異這兩年非常痛苦的以成長型投資風(fēng)格見長的公募基金，一位堅定的成長型基金經(jīng)理在堅持了很久之后，最近迫于領(lǐng)導(dǎo)“不換思想就換人”的壓力，7月上旬終于決定果斷換倉，將手中的小票不計成本賣出，快速買入白馬藍(lán)籌，其中一天買入某家電龍頭公司近三億元。調(diào)完倉后藍(lán)籌也進(jìn)入了調(diào)整期，近日據(jù)聞這位成長型基金經(jīng)理已經(jīng)下課了。朋友圈中最近也流傳“無秘”截圖顯示出類似的信息，某位過去曾經(jīng)輝煌過得過行業(yè)前十的基金經(jīng)理，迫于領(lǐng)導(dǎo)客戶壓力果斷賣出小票換倉周期股……。

其三、裸泳者紛紛顯形，雖然賈躍亭已經(jīng)徹底All out了，但是關(guān)于樂視與此君的討論仍然不絕于耳。神霧雙雄在股價長期走牛后，是否通過關(guān)聯(lián)交易操縱業(yè)績開始受到媒體與業(yè)界的質(zhì)疑。同樣爾康制藥海外項目不符合常識的高利潤率被質(zhì)疑后，這三家公司開始進(jìn)入了一地雞毛的狀況。對于這三家企業(yè)，我們公司內(nèi)部都曾經(jīng)做過精讀研究和討論，最終三家公司都被列為我們公司的禁止買入品種的黑名單里。為何呢？因?yàn)槲覀冊谘芯科髽I(yè)時有一條原則叫作“疑罪從有”。如果一個公司的商業(yè)模式、財務(wù)數(shù)據(jù)明顯與同行比較有不合理的差異或者不符合商業(yè)常識，如果通過深入的研究與調(diào)研無法證明其清白與合理，那么我們就視為該疑問是存在的，投資中就會堅決回避這樣的企業(yè)。而這三家企業(yè)恰好都屬于此類，雖然我們與趨勢投資大師索羅斯所說的：“世界經(jīng)濟(jì)史是一部基于假象和謊言的連續(xù)劇。要獲得財富，做法就是認(rèn)清其假象，投入其中，然后在假象被公眾認(rèn)識之前退出游戲”境界還是有差異，這些裸泳者顯出原形前股價也曾經(jīng)有過很好表現(xiàn)，似乎階段性參與及時撤離也是有賺錢的機(jī)會，但是它與我們堅持的價值觀是矛盾的。我們未來仍將堅守我們的價值觀，不與壞人為伍，只賺符合我們價值觀與投資理念的錢。我們堅信從更長的時間周期看，堅持“疑罪從有、不與壞人為伍”最終能讓我們免受其害。時間是好企業(yè)的朋友，壞企業(yè)的敵人，在信息高效流轉(zhuǎn)的今天和未來，壞人想瞞天過海會越來越困難，相信長期看好人是不會吃虧的。

像以上這樣的標(biāo)志性事件已經(jīng)越來越多的浮現(xiàn)出來了。眼下市場賣小買大的一致性預(yù)期逐漸形成，劇本與2015年二季度并無二致，只是換了演員而已。

課題三：接下來的投資配置策略是否需要進(jìn)行調(diào)整？如何調(diào)整？

從各種數(shù)據(jù)和現(xiàn)象看，自2015年二季度以來，資金撤離中小創(chuàng)加倉主板的現(xiàn)象已經(jīng)到了后期了。這一判斷，不代表著市場風(fēng)格近期馬上會出現(xiàn)小強(qiáng)大弱的逆轉(zhuǎn)，也不意味著藍(lán)籌股未來沒有上漲的空間了。具體說是資金偏好與流向，會從過去兩年中小創(chuàng)向主板的單向流動，逐漸過渡到雙向流動，并逐步發(fā)展形成雙向平衡，但資金流向徹底逆轉(zhuǎn)可能還需要一些時間。我們上期月報中的核心觀點(diǎn)“好公司的牛市壞公司的熊市”仍將會在較長時間內(nèi)有效。

與此判斷相對應(yīng)的投資與資產(chǎn)配置策略理應(yīng)開始進(jìn)行微調(diào)。

中歐瑞博作為以成長投資為主要盈利模式的團(tuán)隊，在過去的兩年市場環(huán)境應(yīng)該是非常不適合我們的主力部隊，但所幸的是我們投資理念中的“尊重市場、策略適配”這八個字發(fā)揮了作用，在不適合成長風(fēng)格的階段，我們適時加大了價值周期小組的擔(dān)子與作用，雖然沒能做到領(lǐng)跑市場，但成功實(shí)現(xiàn)了在第一方隊跟跑不掉隊的目標(biāo)。在成長投資最困難的環(huán)境下，我們不少產(chǎn)品的凈值都創(chuàng)出了歷史新高。對接下來市場開始進(jìn)入相對平衡與更有利于成長風(fēng)格的環(huán)境下，相信我們將能夠較為輕松的做到階段性領(lǐng)跑。

很明顯，我們的投資策略開始從相對平衡調(diào)整到更加側(cè)重成長和更加積極了。

                                     吳偉志

                                   20170731于映月灣