時(shí)間過(guò)得真快，轉(zhuǎn)眼2016年已經(jīng)走過(guò)了一半了，距離去年股災(zāi)爆發(fā)也滿周年了。近期大小媒體刊發(fā)不少紀(jì)念股災(zāi)周年、盤點(diǎn)投資者各種傷口以及悲慘狀況的文章，朋友圈中也罕見有人轉(zhuǎn)發(fā)討論股市的文章了，無(wú)論公募基金還是私募基金的發(fā)行規(guī)模均落入冰點(diǎn)，機(jī)構(gòu)投資者配置基金言必及量化對(duì)沖，這些與一年前基金發(fā)行天量秒殺、股神滿天飛的情景恍若隔世……毫無(wú)疑問(wèn)，市場(chǎng)的底部信號(hào)已經(jīng)比之前更多了，但是為何投資者還是很悲觀？或許悲觀本來(lái)就應(yīng)該屬于這一階段所特有的吧！多年A股投資經(jīng)驗(yàn)告訴我們，多數(shù)人恰恰是在風(fēng)險(xiǎn)最大的區(qū)間很樂(lè)觀！

雖然上半年上證綜指錄得17%的下跌，但是我們分月看，下跌完全是由1月份貢獻(xiàn)的，整個(gè)一月份跌幅達(dá)到22.65%，之后的5個(gè)月雖然大家非常謹(jǐn)慎小心，但是市場(chǎng)在大家的猶豫懷疑中盤升緩慢逐漸收復(fù)失地。這幾個(gè)月的表現(xiàn)符合總理在達(dá)沃斯論壇說(shuō)的：“不允許資本市場(chǎng)出現(xiàn)井噴與斷崖式的變化”要求。

A股市場(chǎng)的規(guī)范監(jiān)管與制度建設(shè)已經(jīng)推倒重來(lái)了，充滿正能量的新的投資文化正在形成中。股災(zāi)過(guò)后，包括一正兩副的證監(jiān)會(huì)領(lǐng)導(dǎo)班子得到了大換血，我們注意到新主席到位后，雖然惜言如金，但是從這幾個(gè)月證監(jiān)會(huì)面對(duì)市場(chǎng)一些不良苗頭，及時(shí)高效有針對(duì)性出臺(tái)政策新規(guī)（中概股回歸、私募掛牌新三板、并購(gòu)重組新規(guī)等等），對(duì)于這些新規(guī)，業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為很接地氣，既把壞孩子擋在了門外，同時(shí)門還是開著的，好孩子能過(guò)得去，非常值得點(diǎn)贊。另一方面，對(duì)于內(nèi)幕交易、各類操縱市場(chǎng)違規(guī)行為的調(diào)查及時(shí)，證監(jiān)會(huì)的處罰毫不手軟。針對(duì)過(guò)往IPO存在的造假行為，最近對(duì)兩家券商進(jìn)行了立案調(diào)查，并且對(duì)有關(guān)涉嫌造假上市的公司啟動(dòng)退市程序，涉及到的券商很有可能因此案會(huì)有不小的直接損失，間接損失更是難以評(píng)估。上市公司的質(zhì)量是資本市場(chǎng)的基石，通過(guò)對(duì)涉案券商的重罰，在業(yè)內(nèi)引以為戒，大家經(jīng)常拿來(lái)嚇人的所謂700家公司排隊(duì)在會(huì)里等待IPO的堰塞湖，我估計(jì)券商自查撤回三分之一，發(fā)審委把關(guān)否掉三分之一，剩下三分之一過(guò)會(huì)上市。困擾市場(chǎng)多年的頑疾有可能不出一年就被新班子從容化解了，同時(shí)把住了上市公司的質(zhì)量關(guān)，重塑了券商的保薦文化，此舉既解燃眉之急又是長(zhǎng)治久安之策。這幾個(gè)月證監(jiān)會(huì)的氣象不禁讓人想起那句老話：“人對(duì)了，一切都對(duì)了！”。于此同時(shí)，我們看到二級(jí)市場(chǎng)的投資文化也悄然變化，雖然主題投資仍然存在，但是那些基本面扎實(shí)的價(jià)值型公司的股價(jià)逐漸走強(qiáng)，講故事忽悠式重組和市值管理開始不受待見。堅(jiān)持下去，相信充滿正能量的好人有好報(bào)的投資文化一定會(huì)逐漸被市場(chǎng)越來(lái)越多的參與主體認(rèn)同。

大家擔(dān)心的債務(wù)危機(jī)是個(gè)問(wèn)題，也可以不是一個(gè)問(wèn)題！

眼下國(guó)際上不少人士，擔(dān)心中國(guó)經(jīng)濟(jì)下滑甚至崩潰的一個(gè)主要理由就是中國(guó)國(guó)有企業(yè)的負(fù)債率過(guò)高，銀行的壞賬壓力較大。的確從數(shù)據(jù)來(lái)看確實(shí)與發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)負(fù)債率接近，并且由于我們不少國(guó)有企業(yè)處于上游采掘與重工業(yè)，連續(xù)四年的PPI下行，對(duì)這些企業(yè)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流造成了較大的壓力。按照國(guó)際通行的衡量“在險(xiǎn)債務(wù)”的指標(biāo)ICR（利息覆蓋倍數(shù)，即企業(yè)息稅、折舊、攤銷前利潤(rùn)EBITDA與當(dāng)年應(yīng)付利息的比重，數(shù)據(jù)來(lái)自IMF今年4月發(fā)布的《全球金融穩(wěn)定報(bào)告》）來(lái)測(cè)算，國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行52.6萬(wàn)億對(duì)企業(yè)的貸款中，在險(xiǎn)貸款比重為15.5%，確實(shí)壓力不小。今年三四月份間，我們對(duì)當(dāng)時(shí)企業(yè)債券市場(chǎng)因?yàn)榻舆B的違約導(dǎo)致新的企業(yè)債發(fā)行遇冷也是非常關(guān)注和些許擔(dān)心，所幸有關(guān)部門及時(shí)注意到風(fēng)險(xiǎn)苗頭采取措施控制住風(fēng)險(xiǎn)蔓延。同時(shí)我們注意到供給側(cè)改革的積極效果開始逐漸體現(xiàn)出來(lái)，以煤炭行業(yè)為例，發(fā)改委下發(fā)煤炭行業(yè)嚴(yán)格執(zhí)行276工作日的通知后，煤炭行業(yè)供過(guò)于求的局面很快得到改善，港口煤炭庫(kù)存量回落明顯，煤炭?jī)r(jià)格也從年初的低位上漲了超過(guò)30%，5月份煤炭行業(yè)出現(xiàn)了較大幅度的正增長(zhǎng)。我們相信，按這樣的態(tài)勢(shì)，煤炭企業(yè)去年不達(dá)標(biāo)的ICR指標(biāo)，今年一定是沒(méi)有問(wèn)題了。類推其他資源型企業(yè)也有類似的情形，債務(wù)問(wèn)題自然就朝著好的方向演變了。并且，中國(guó)債務(wù)問(wèn)題與美國(guó)最大的一點(diǎn)不同還在于，債權(quán)人與債務(wù)人，往上溯源到最后都同屬于一個(gè)“老板”，因此只要不出現(xiàn)嚴(yán)重的誤判與政策上失誤，短期內(nèi)自我引爆炸彈的概率還是較低的。

外部環(huán)境：英國(guó)脫歐、石油觸底、美國(guó)加息、新興市場(chǎng)違約……不確定性雖在，需要保持密切關(guān)注，但無(wú)需驚恐過(guò)度反應(yīng)過(guò)激。好比四川發(fā)生了地震，身處在湖北的朋友稍有震感，如果反應(yīng)過(guò)激有晃動(dòng)就趕緊從樓上往下跳，事后一定會(huì)挺后悔的。決定中國(guó)資本市場(chǎng)的主要因素還是我們的內(nèi)因，外部因素雖有一定的影響，但不必過(guò)于放大……

市場(chǎng)情況：最近A股市場(chǎng)的走勢(shì)呈現(xiàn)比較獨(dú)立的態(tài)勢(shì)，在加入MSCI預(yù)期落空、英國(guó)脫歐公投兩件利空的沖擊下，沒(méi)有出現(xiàn)大幅下跌，另一方面，在歐美股市出現(xiàn)反彈時(shí)也并沒(méi)有表現(xiàn)得非常興奮。投資者情緒總體還是呈現(xiàn)猶豫與分歧。對(duì)于市場(chǎng)中短期的看法，我們?nèi)匀痪S持上一期報(bào)告的觀點(diǎn)，中級(jí)反彈仍然在過(guò)程中，靜態(tài)看市場(chǎng)呈現(xiàn)出較明顯的分化特征，動(dòng)態(tài)一段時(shí)期看這一現(xiàn)象，也可稱之為輪動(dòng)。

投資策略：短期內(nèi)仍然維持之前的策略，在倉(cāng)位上采取平衡區(qū)間內(nèi)偏進(jìn)攻的倉(cāng)位策略，一些長(zhǎng)期看好的成長(zhǎng)股仍然是我們的持倉(cāng)重點(diǎn)。那些有估值優(yōu)勢(shì)的便宜價(jià)值股中，有補(bǔ)漲潛力的品種的階段性可以增加配置。

中長(zhǎng)期看，這是熊牛轉(zhuǎn)換的春天，繼續(xù)耐心播種優(yōu)秀成長(zhǎng)股。

                                                                                                                                       吳偉志

                                                                                                                                  2016年7月3日