當(dāng)下的投資江湖中，價(jià)值派和成長(zhǎng)派各占半壁江山。

格雷厄姆是公認(rèn)的價(jià)值派的開(kāi)山鼻祖，因著有《證券分析》和弟子巴菲特這塊活招牌，廣為投資者所知。

而“成長(zhǎng)投資之父”羅·普萊斯，鮮少在互聯(lián)網(wǎng)上被提及到，國(guó)內(nèi)投資者可以完整了解到他的理念的途徑，多是閱讀《投資成長(zhǎng)股：羅·普萊斯的投資之道》這本書。

被《福布斯》譽(yù)為巴爾的摩的圣人

托馬斯·羅·普萊斯，美國(guó)萬(wàn)億資管巨頭普信集團(tuán)創(chuàng)始人，從1937年創(chuàng)業(yè)成立投資公司至1983年去世，46年間管理了三只不同策略的基金，均取得了卓越的回報(bào)，被《福布斯》雜志譽(yù)為巴爾的摩的圣人。

投資生涯上半程，普萊斯依靠獨(dú)創(chuàng)的“成長(zhǎng)股投資理論”封神。1937年成立的專注大型成長(zhǎng)股的基金是當(dāng)時(shí)的十年期收益冠軍，1960年成立的專注小型成長(zhǎng)股的新地平線基金，被資金追捧到不得不封盤。

投資生涯下半程，普萊斯下出投資妙手。他于1969年發(fā)行的New Era Fund，通過(guò)重倉(cāng)上游資源品，在美股十年大熊市的70年代，逆勢(shì)大賺。僅靠交易黃金，就獲得了2年7倍的回報(bào)。

若用一句話總結(jié)普萊斯的成功之道，用他公開(kāi)發(fā)表的第一篇文章的標(biāo)題《變化：投資者唯一的確定性》最為恰當(dāng)。他認(rèn)為投資需要順勢(shì)而為，“只要還處于人類的控制之中，基本的社會(huì)、經(jīng)濟(jì)和政治潮流就會(huì)流動(dòng)不息?！?/p>

普萊斯投資生涯中所經(jīng)歷的潮流變化有三次，對(duì)應(yīng)他跟隨趨勢(shì)創(chuàng)立的三只基金。

成長(zhǎng)型股票基金：38年26倍回報(bào)

創(chuàng)于經(jīng)濟(jì)大蕭條后，當(dāng)選20世紀(jì)頂級(jí)管理人

1929年至1932年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)大蕭條期間，道瓊斯工業(yè)指數(shù)暴跌89.4%。熱門股美國(guó)鋼鐵公司由每股262美元跌至21美元，通用汽車公司從92美元跌至7美元，跌幅均高達(dá)90%以上。

1933年大蕭條后期，市場(chǎng)還處于恐慌與絕望時(shí)，普萊斯在日記中寫道“我認(rèn)為是時(shí)候囤積股票了，我認(rèn)為國(guó)家和市場(chǎng)的長(zhǎng)周期是向上的。”在他看來(lái)，投資者最好的財(cái)產(chǎn)保障，就是購(gòu)買并持有能夠保持長(zhǎng)期持續(xù)高增長(zhǎng)的公司。

因此，普萊斯在1934年開(kāi)創(chuàng)性成立了首支成長(zhǎng)型股票基金，專門投向收益和股息增長(zhǎng)速度超過(guò)經(jīng)濟(jì)和通貨膨脹的公司。到1972年，這只基金38年間獲得了26倍的回報(bào)，而同期道指只漲了6倍?？紤]到這期間美國(guó)經(jīng)歷了經(jīng)濟(jì)大蕭條、二戰(zhàn)和戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的多重挑戰(zhàn)，這個(gè)成績(jī)使他躋身于20世紀(jì)頂級(jí)資金管理人之列。

而使他成功的理念之一便是，幾十年如一日的持有看好的股票，只有確認(rèn)這家公司不再是成長(zhǎng)股之后，才賣出。他認(rèn)為“這個(gè)國(guó)家獲得巨額財(cái)富的機(jī)會(huì)都來(lái)自投資成長(zhǎng)型企業(yè)，長(zhǎng)期持有并與之同甘共苦，而不是將投資從一個(gè)證券切換到另一個(gè)證券上?！?/p>

1965年，普萊斯公布了他自三四十年代買入并持有的7只成長(zhǎng)股，平均上漲36倍。截至1968年，1939年買的3M公司漲了100倍，1941年買的默克公司漲了120倍，1949年買的IBM漲了50倍...。

預(yù)判長(zhǎng)期趨勢(shì)變化，順勢(shì)而為

1937年7月，普萊斯創(chuàng)立了托馬斯·羅·普萊斯合伙人公司；同年，公開(kāi)發(fā)表了第一篇文章《變化：投資者唯一的確定性》。這句話也是他投資生涯中所堅(jiān)信的理念：提前預(yù)判長(zhǎng)期趨勢(shì)變化，順勢(shì)而為調(diào)整投資策略，方能在動(dòng)蕩多變的市場(chǎng)中持續(xù)取得成功。

他在文章中寫道：

“當(dāng)俄國(guó)沙皇被謀殺，當(dāng)希特勒成為德國(guó)獨(dú)裁者，當(dāng)羅斯福當(dāng)選美國(guó)總統(tǒng)時(shí)，這些消息都登上了新聞?lì)^版。人們意識(shí)到發(fā)生了重要的變化。然而，很少有人認(rèn)識(shí)到，這些歷史事件只是長(zhǎng)期以來(lái)一直在發(fā)揮作用的政治、社會(huì)和經(jīng)濟(jì)力量的外在證據(jù)。這些力量在持續(xù)地發(fā)揮作用，并直接影響到商業(yè)趨勢(shì)，從而影響了房地產(chǎn)價(jià)值和證券價(jià)格。”

他認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)力量對(duì)股市的影響最大，政治力量通常只影響商業(yè)的中期趨勢(shì)，而社會(huì)力量對(duì)文明的不斷演變至關(guān)重要，且經(jīng)常被忽視。投資人需要關(guān)注、思考及預(yù)判長(zhǎng)周期的經(jīng)濟(jì)變化，而不僅僅局限于眼下。

此后，普萊斯不定期在《巴倫周刊》等雜志發(fā)布文章，分享他的成長(zhǎng)股投資理論的進(jìn)化以及對(duì)潮流的預(yù)判。在他看來(lái)，在通脹環(huán)境下最糟糕的是持有債券、現(xiàn)金、銀行存款和人壽保險(xiǎn)。

典型的成長(zhǎng)型公司的特征

普萊斯眼中典型的成長(zhǎng)型公司一般具備以下幾個(gè)特征，可以出現(xiàn)在充滿活力的新興產(chǎn)業(yè)當(dāng)中，也可以出現(xiàn)在主打新興產(chǎn)品、正蓬勃增長(zhǎng)的老公司當(dāng)中：

1、不斷開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品，追逐高利潤(rùn)。

2、不差錢，可以隨時(shí)抓住新機(jī)會(huì)，也能在經(jīng)濟(jì)不景氣的時(shí)候抗住。

3、合適的利潤(rùn)率。周轉(zhuǎn)快的公司，6%的利潤(rùn)率可以接受；周轉(zhuǎn)慢營(yíng)收少的公司，就需要10-15%的利潤(rùn)率。

4、融洽的管理層和員工關(guān)系。大家收入都不錯(cuò)，但人力成本不占大頭。

由于投資業(yè)績(jī)突出，普萊斯逐漸成為偶像級(jí)人物，投資成長(zhǎng)股也成為了當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)熱點(diǎn)?！陡２妓埂冯s志于1977年將他描繪成“巴爾的摩的圣人”。

新地平線基金：專注小票

雖然功成名就了，但這些年來(lái)，普萊斯對(duì)于管理個(gè)人資金感到心累。因?yàn)檫@份工作需要與客戶進(jìn)行大量互動(dòng)，當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)周期性跳水時(shí)，壓力很大。一手創(chuàng)立的公司在快速發(fā)展過(guò)程中，自己也逐步失去了控制權(quán)。

于是，普萊斯決定從原來(lái)的公司退休，不再管理“公募”產(chǎn)品，轉(zhuǎn)而成立了一家小而美的“私募”公司。這跟巴菲特關(guān)閉合伙企業(yè)，專注管理伯克希爾的自有資金的選擇，何其相似。

1960年，新地平線基金成立，這是他成立私募后發(fā)行的第一只產(chǎn)品，主要投向小型成長(zhǎng)股。這類公司通常處于生命周期的早期成長(zhǎng)階段，增長(zhǎng)速度更快。

當(dāng)時(shí)“冷戰(zhàn)”中的美蘇兩國(guó)展開(kāi)了激烈的太空軍備競(jìng)賽。普萊斯在此時(shí)更青睞小型成長(zhǎng)股，是因?yàn)樗吹搅苏趪?guó)防研究，尤其是載人航天探索方面的支出加速，給了很多小公司成長(zhǎng)的機(jī)會(huì)。

從平庸到逆襲，只需常識(shí)和耐心

新地平線基金成立前5年，表現(xiàn)非常平庸，甚至被員工戲稱為“新水平線基金”，但普萊斯還是堅(jiān)定持有當(dāng)初看好的那些成長(zhǎng)型公司。到了1965年，該基金開(kāi)始了逆襲，年度漲幅44%，相對(duì)道指的超額收益有34%。持倉(cāng)中很多長(zhǎng)年不漲的小型成長(zhǎng)股爆發(fā)了，比如沃爾瑪，兩年漲了12倍。

普萊斯說(shuō)，買入并持有成長(zhǎng)行業(yè)中經(jīng)營(yíng)良好的公司，并不需要成為天才，需要的是常識(shí)和耐心，這些大家都看的見(jiàn)的好公司，最終會(huì)帶來(lái)價(jià)值的大幅增長(zhǎng)。

當(dāng)下因?yàn)槭袌?chǎng)下跌而焦慮的我們，想象一下如果我們一輩子只能買賣一次，是不是自然就會(huì)回歸常識(shí)和理性，趁著熊市做好研究、謹(jǐn)慎選出好公司，并耐心持有等待價(jià)值回歸？

有了賺錢效應(yīng)，資金都開(kāi)始卷小票，推升股價(jià)虛高，使得普萊斯根本找不到自己認(rèn)為合理估值的好公司。以至于1967年10月開(kāi)始，新地平線基金不得不封盤3年。

成長(zhǎng)股投資難在估值

面對(duì)成長(zhǎng)型企業(yè)的估值難題，普萊斯也沒(méi)有明確的數(shù)學(xué)公式，很大程度上依賴于經(jīng)驗(yàn)的判斷。普萊斯的經(jīng)驗(yàn)是，債券收益率越低，股市估值應(yīng)該越高。比如，5%的中期政府債券收益率，對(duì)應(yīng)成熟企業(yè)估值就應(yīng)該是10倍市盈率，如果利率降到3%，估值的合理水平就能提升到12倍。如果是成長(zhǎng)型公司，估值可放寬到平均水平的2倍，3%-5%的利率可以給到20-25倍的估值。

到了1960年代末，市場(chǎng)在依次經(jīng)歷了炒作高科技股票、并購(gòu)類股票、題材股后回歸理性。疊加寬松貨幣政策，市場(chǎng)開(kāi)始追捧那些有業(yè)績(jī)支撐的、前景良好的成長(zhǎng)股，也就是我們熟知的“漂亮50”。2年時(shí)間內(nèi)，“漂亮50”平均漲幅翻倍，是同期道指的近3倍。

1972年，市場(chǎng)開(kāi)始下跌，此后遭遇了長(zhǎng)達(dá)10年的大通脹熊市。但當(dāng)年，漂亮50逆勢(shì)上漲，使得投資者出現(xiàn)股價(jià)只漲不跌的幻覺(jué)，泡沫越吹越大。直到石油危機(jī)引發(fā)經(jīng)濟(jì)滯漲，美麗的泡沫才被戳破，投資成長(zhǎng)股的基金同期排名墊底。

New Era Fund：重倉(cāng)資源股

十年大通脹熊市依然獲利頗豐

在市場(chǎng)烈火烹油，漂亮50鮮花著錦的階段，鮮有投資者能站在長(zhǎng)遠(yuǎn)角度去冷靜思考未來(lái)10年市場(chǎng)的變化。

而普萊斯卻有這樣的本領(lǐng)，他在《變化：1966，投資者唯一的確定性》一文中提到，自己已經(jīng)減倉(cāng)了一些未來(lái)10年看定價(jià)過(guò)高的股票，但會(huì)繼續(xù)投資三大領(lǐng)域：商業(yè)服務(wù)，科學(xué)與技術(shù)，自然資源（土地、黃金、白銀、木材、石油和天然氣）。

前兩個(gè)領(lǐng)域涵蓋了大型和小型成長(zhǎng)股，普萊斯已經(jīng)不能更熟悉了。而自然資源領(lǐng)域，是普萊斯首次關(guān)注的，他預(yù)計(jì)這類公司低價(jià)獲得的資源，在高通脹環(huán)境中可以大幅提價(jià)，利潤(rùn)也會(huì)迅速增長(zhǎng)。

基于以上判斷，普萊斯在1969年發(fā)行了具有開(kāi)創(chuàng)性意義的New Era Fund，50%倉(cāng)位投資股票，其中30%倉(cāng)位投向金屬、采礦、林產(chǎn)品和貴金屬等領(lǐng)域。

在動(dòng)蕩、黑暗的70年代，美國(guó)通脹加劇、經(jīng)濟(jì)陷入混亂、市場(chǎng)跌至新低，美元大幅貶值，普萊斯憑借對(duì)上游資源股的提前布局和持有，再一次取得了令人矚目的成績(jī)。

以黃金為例，1971年，當(dāng)尼克松宣布美國(guó)不再實(shí)行金本位時(shí)，普萊斯大舉買進(jìn)黃金股，1972年至1974年市場(chǎng)暴跌期間，黃金股逆勢(shì)大漲700%，普萊斯賣出了。此后兩年，黃金價(jià)格大跌，普萊斯再次大舉買進(jìn)，他認(rèn)為，通脹遠(yuǎn)未結(jié)束，黃金仍是投資者抵御通脹的最佳保障。到80年代初，金價(jià)達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的每盎司850美元，普萊斯又賣出了。在他看來(lái)，不同于有持續(xù)利潤(rùn)增長(zhǎng)的成長(zhǎng)股，黃金公司本身不能創(chuàng)造價(jià)值，因此不能長(zhǎng)期持有，更適合做波段交易。

十年以上視角看世界，保持耐心

對(duì)于70年通脹環(huán)境的預(yù)判，普萊斯的邏輯很簡(jiǎn)單，只是因?yàn)榭吹搅嗣绹?guó)政府以比實(shí)際經(jīng)濟(jì)增速更快的速度印鈔。僅1971年M2的增速就高達(dá)10%，這將導(dǎo)致美元價(jià)值下降，并導(dǎo)致消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)相應(yīng)上升。而彼時(shí)的美國(guó)政府印鈔，是為了彌補(bǔ)越南戰(zhàn)爭(zhēng)帶來(lái)的貿(mào)易和預(yù)算赤字。

站在當(dāng)下，回首2019年以來(lái)的A股，短短4年時(shí)間，卻好似經(jīng)歷了普萊斯的一生。2019年到2021年的市場(chǎng)，對(duì)于成長(zhǎng)股投資者來(lái)說(shuō)非常友好，賺錢效應(yīng)明顯。進(jìn)入2022年，在經(jīng)濟(jì)通脹、俄烏沖突、美元升值全球貨幣貶值、全球股市大跌的動(dòng)蕩環(huán)境中，上游資源類公司成為了為數(shù)不多的賺錢機(jī)會(huì)。

在經(jīng)歷第51次保衛(wèi)3000點(diǎn)后，悲觀情緒籠罩在每個(gè)人的頭上。未來(lái)的劇本會(huì)怎么走？繼續(xù)來(lái)看看普萊斯留給后人的備忘錄。

到了1983年8月，普萊斯在人生的最后一份備忘錄中寫道，現(xiàn)在已經(jīng)處于長(zhǎng)期大牛市的邊緣，應(yīng)該將投資組合中70%以上的資產(chǎn)買入成長(zhǎng)股票。從結(jié)果來(lái)看，普萊斯又對(duì)了，把握住了最長(zhǎng)的一波牛市風(fēng)口。

A股會(huì)像1983年后的美股那樣，迎來(lái)長(zhǎng)牛嗎？我不知道，但我相信市場(chǎng)的周期規(guī)律會(huì)使得每一次的不一樣都成為一樣，否極終會(huì)泰來(lái)。

面對(duì)當(dāng)下錯(cuò)綜復(fù)雜的國(guó)際局勢(shì)與悲觀又迷茫的市場(chǎng)，不妨學(xué)習(xí)一下普萊斯的思考方式。

首先接受變化的世界，其次把目光放長(zhǎng)遠(yuǎn)點(diǎn)，站在10年以上視角考察經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)及公司業(yè)績(jī)，找到好價(jià)格的好公司，相信常識(shí)，保有耐心，也許就沒(méi)那么難受了。